期配宝私募信贷市场警报频传：官方低违约率背后，影子违约率已飙升至6%

在规模达1.7万亿美元的私募信贷市场期配宝，违约警告正开始堆积，促使至少部分分析师对华尔街最赚钱业务之一中被低估的风险提出担忧。

多年来损失始终可控，因为私募信贷公司在借款人面临困境时比其他许多投资者更有耐心。疫情期间，直接放贷机构通过与私募股权所有者幕后协商，往往给予企业更长的债务偿付宽限期。

但本月多位分析师开始关注潜在压力——包括来自放贷机构自身的压力。

虽然私募信贷违约没有统一定义，但目前市场违约率介于2%至3%之间。若将所谓"非应计贷款"(即放贷机构预计将计提损失的贷款)纳入统计，根据摩根大通基于KBRA DLD数据编制的报告，这一比率将升至5.4%。调整后的私募信贷违约率与银团贷款市场水平基本持平。

尽管私募信贷基金已不复昔日吸金盛况，但超过8%的回报率仍在吸引投资。摩根大通数据显示，今年募资速度已放缓，截至7月22日仅募集700亿美元，仅占另类资产流入总量的十分之一，为至少2015年以来最小占比。

包括斯蒂芬·杜拉克在内的摩根大通分析师在本月报告中写道："资金大量涌入该资产类别意味着资本承诺到位速度过快期配宝，""承销标准必然降低;经济下行时损失将被放大。"

通过允许借款人延迟支付现金利息直至债务到期(最终形成巨额一次性付款)的实物支付安排，私营企业及其放贷机构得以避免支付违约。标普全球分析师扎因·布哈里指出，另一种方式是将契约条款设定在"宽松"水平，使得机构难以针对早期疲软迹象采取行动。

"私募信贷的主要卖点是低违约率，"布哈里在本月报告中写道："这种声誉建立在狭窄的违约定义之上。"

标普表示，若将期限延长、现金利息转为实物支付等所谓选择性违约行为纳入计算，借款人未能履行债务义务的比率将远高于当前水平。

估值公司林肯国际在本月报告中指出，违约可能被"大量修订条款活动所掩盖"，因为放贷机构可以通过调整信贷协议来防止违约。该公司计算的市场"影子违约率"(将"不良"实物支付投资占总投资的比重作为衡量标准)在第二季度达到6%，远高于2021年的2%。据报告显示，同期私募信贷官方违约率从2.9%升至3.4%。

更复杂的是，不同信用评级机构和咨询公司监测的借款人群体存在显著差异，导致任何机构都难以洞察整个市场全貌。

虽然这种差异造成认知分歧，但多方研究在违约方向上的判断似乎一致：上行趋势。

晨星DBRS分析师迈克尔·迪姆勒表示，"低信用评级类别借款人集中度升高及近期违约率上升，表明持续面临阻力。"